תדמיין שסגרת עם משקיע חדש שמוכן לשים סכום נאה בחברה. ואז אחד המשקיעים הקודמים שלך מודיע שהוא מממש זכות מצרנות ורוכש חלק מהמניות שיועדו למשקיע החדש. עכשיו המשקיע החדש מקבל פחות ממה שרצה — ואתה צריך להסביר לו למה.
כשמקצים מניות למשקיע בסטארט-אפ, כמות המניות של בעלי מניות קיימים (מייסדים, משקיעים קודמים, עובדים וכו') נשארת ללא שינוי, אבל האחוז היחסי שכל אחד מהם מחזיק בסטארט-אפ, יורד.
ירידה זו באחוז היחסי יכולה להיות בעייתית עבור משקיעים שכבר מחזיקים במניות הסטארט-אפ, היות וייתכן והתכוונו להחזיק אחוז מסוים מסך מניות הסטארט-אפ כדי שההשקעה שלהם תשתלם במועד האקזיט, ואילו עכשיו הם מדוללים לאחוז נמוך יותר. לכן, כדי להגן על האינטרסים שלהם, מקובל לתת למשקיעים אלו "זכות מצרנות".
מה זה "זכות מצרנות" (Pre-Emptive)?
זאת זכות של משקיעים קודמים לשמור על האחוז היחסי שלהם בסטארט-אפ במקרים בהם הסטארט-אפ מקצה מניות חדשות למשקיע חדש. המשקיע הקודם בעצם קונה חלק מהמניות החדשות במקום המשקיע החדש, באותם תנאים ובאותו מחיר למניה כמו המשקיע החדש. כך למשל, משקיע קודם המחזיק ב-10% מסך מניות הסטארט-אפ, יהיה זכאי לרכוש עד 10% מסך המניות החדשות שהסטארט-אפ רוצה להקצות למשקיע החדש, ויתר המניות החדשות יימכרו למשקיע החדש (כמובן בתנאי כי אין עוד בעלי מניות עם זכות מצרנות).
זכות מצרנות מאוד חשובה למשקיעים מקצועיים, המשקיעים במספר רב של חברות. משקיעים מקצועיים תמיד יעדיפו לשמור על אחזקות בסטארט-אפ מצליח. הרי כך הם עושים את הכסף שלהם. אם היית משקיע בגוגל בתחילת דרכה, האם היית מוכן לוותר על הזכות לשמור על אחוז האחזקות היחסי שלך לפני ההנפקה?
מה ההשלכות של "זכות מצרנות" על היכולת של הסטארט-אפ לגייס השקעות?
זכות מצרנות זו של משקיע קודם יכולה להיות בעייתית מבחינת המשקיע החדש משתי סיבות שונות.
- ייתכן והמשקיע החדש מעוניין להחזיק באחוז מסוים מהסטארט-אפ, ולכן יתנגד לכך כי משקיעים קודמים ירכשו חלק מהמניות אשר מיועדות לו. במקרים כאלו המשקיע החדש יתעקש כי כתנאי להשקעה כל בעלי המניות הקיימים יוותרו בכתב על זכות המצרנות שלהם.
- ייתכן והמשקיע החדש דווקא יתעקש כי משקיעים קודמים ישתתפו בסיבוב ההשקעה החדש, כהצבעת אמון בסטארט-אפ. מבחינתו של המשקיע החדש, אם הסטארט-אפ הוא כזה טוב ומצדיק השקעה נוספת, הרי גם למשקיעים הקודמים לא תהיה שום סיבה טובה שלא לשמור על האחזקות היחסיות שלהם בסטארט-אפ, בשווי החדש של הסטארט-אפ. במקרים כאלו המשקיע החדש יתעקש כי כתנאי להשקעה כל בעלי זכות המצרנות יממשו אותה (לפחות חלקית).
לפעמים שתי הסיבות מתרחשות בו זמנית, מה שיכול להיות בעייתי במיוחד עבור היזמים.
כששתי הסיבות מתרחשות בו זמנית, המשקיע החדש מבקש לקבל בסוף תהליך ההשקעה אחוז מסוים מהסטארט-אפ, אחרי שהמשקיעים הקודמים מימשו את זכות המצרנות שלהם. מבחינת היזם, זה אומר שהוא ידולל ביותר משציפה, כי נאלץ למכור חלק גדול יותר מהסטארט-אפ כדי לעמוד בשני התנאים.
מה זה "זכות מצרנות מוגברת" (Super Pro-Rata)?
סיבוך נוסף יכול להיווצר כשמשקיע מבקש לקבל זכות מצרנות מוגברת - שזה אומר לא רק לשמור על אחזקותיו היחסיות בסיבוב ההשקעות הבא, אלא אף להגדיל אותן. מצב כזה יכול להיווצר למשל כשמשקיע שם סכום יחסית קטן בסטארט-אפ, במטרה להשקיע הרבה יותר במידה והסטארט-אפ יצליח, ואז להגדיל את אחוז האחזקות היחסי שלו. זאת מעין אופציה של המשקיע לסיבוב ההשקעה הבא.
מה ההשלכות של "זכות מצרנות מוגברת"?
- זכות מצרנות מוגברת יכולה למנוע ממשקיע חדש להיכנס לסטארט-אפ. במצב כזה ייתכן והמשקיע הקודם בעל זכות המצרנות המוגברת ירכוש בעצם את רוב המניות אשר היו אמורות ללכת למשקיע החדש, ואילו המשקיע החדש בזבז זמן ומשאבים על בדיקת נאותות ומו"מ עם הסטארט-אפ ובסוף לא מקבל את האחוז המינימלי בסטארט-אפ בו הוא מעוניין. שום משקיע חדש לא יסכים להיות במצב כזה, ויעדיף מראש לוותר על ההשקעה. ואז המקור היחיד לגיוס הכסף הוא ממשקיעים קודמים, שיכולים לדרוש תנאים הרבה מעבר למקובל.
ומצד שני תדמיין מצב בו משקיע עם זכות מצרנות מוגברת בוחר שלא לממש אותה. זה סימן מאוד ברור למשקיעים חדשים כי יש בעיה רצינית עם הסטארט-אפ.אז איך אתה יכול להתמודד עם המצב?
- לדבר עם המשקיעים מראש ולהבין את הכוונות שלהם. מאוד חשוב שתדבר עם המשקיעים שלך לפני שאתה מכניס אותם לסטארט-אפ, ותבין בדיוק מה הם מתכוונים לעשות בסיבובי ההשקעות הבאים. האם הם מתכוונים להשקיע את חלקם היחסי, להגדיל את האחזקות שלהם, או שזאת ההשקעה היחידה שתקבל מהם? זאת שאלה לגיטימית שתעזור לך להבין טוב יותר מי המשקיע שמולך, וכך תוכל לנהל את תהליך ההשקעה בצורה הרבה יותר טובה.
- להגביל את הזכות רק למשקיעים גדולים. דרך אפשרית להתמודד עם הבעיות שזכות מצרנות יכולה לעורר בסטארט-אפ שלך היא לקבוע מראש כי זכות זו תינתן רק למשקיעים גדולים המחזיקים באחוז יחסית גבוה של הסטארט-אפ (למשל למי שמחזיק בלפחות 10%-20% מהון המניות של הסטארט-אפ). זה יכול להיות מאוד מועיל כשלסטארט-אפ יש מספר משקיעים קודמים קטנים כשכל אחד מהם יכול להוביל לאותן בעיות שציינתי. כמובן שצעד כזה לא מונע ממשקיעים קודמים קטנים להמשיך ולהשקיע בסטארט-אפ, אלא הופך את ההשקעה שלהם מזכות של המשקיעים לרשות של הסטארט-אפ, וכך מייעל את תהליך המו"מ בסיבוב ההשקעה הבא. וכמובן שמי שמלכתחילה לא מתכוון להמשיך ולהשקיע, אין סיבה שיקבל זכות מצרנות.
- לקבוע "עונש" למי שלא מממש (Pay-to-Play). לגבי משקיעים קודמים מהם אתה מצפה לקבל השקעה גם בסיבוב ההשקעות הבא, אפשר לקבוע כי במידה ולא יממשו את זכות המצרנות שלהם, הם יקבלו עונש כלשהו (למשל דילול גדול יותר או אובדן זכויות חשובות כלשהן).
- לעשות "מיני-אקזיט" של היזם. צריך גם להבין שבמצב של מתיחות בין משקיעים קודמים למשקיעים חדשים לגבי זכות מצרנות, ליזמים יש אפשרות לנצל זאת לטובתם. בנסיבות מסוימות אתה כיזם יכול לבחור ולמכור ישירות למשקיעים חלק מהאחזקות שלך בסטארט-אפ ולקבל מיני-אקזיט מוקדם. כך המשקיעים מקבלים את המניות שהם רוצים, ואילו אתה מוריד מעצמך קצת לחץ כלכלי, ומקטין את הסיכון שלך. אמנם קח בחשבון שמשקיעים לרוב רוצים לקנות מניות מהחברה ולא מיזמים, כדי שהיזמים יישארו מושקעים כמה שיותר בחברה. וייתכן שרכישה מיזמים תדרוש אישור של יתר בעלי המניות – תלוי בתנאי ההסכמים.
מתלבט איך לבנות את תנאי ההשקעה למשקיעים ופוחד שזה יהרוס לך את סיבוב ההשקעות הבא? קבע איתי שיחת ייעוץ קצרה לפני שאתה סוגר עם משקיעים — ונבדוק ביחד אם וכיצד צריך לתת למשקיעים זכות מצרנות.
גילוי נאות: מאמר זה מיועד להעשרת הידע ואינו מהווה ייעוץ משפטי. עמידה בדרישות החוק תלויה באופיין הספציפי של הפעילות והמערכות בחברתך.